经济观察报 记者 欧阳晓红 这一次，跑在监管与实体之前的金融业得悠着点了。决策层要祭出新的监管协调机制，排查监管漏洞，以遏制监管套利。

面对规模高速扩张，且产品结构设计复杂的金融市场，现有的金融监管机制体制或有些捉襟见肘。

一份酝酿中的资管新规露出端倪。最近由央行牵头，三会参与，共同制定资管新规，或许也可以看作这种工作机制的一部分。

而且，新金融格局与生态背景下，这种工作机制似乎不只是一行三会的金融监管联席会议机制；信号已释放。2月28日的中央财经领导小组会议明确 加快建立监管协调机制 ，而不用 完善 或 健全 等词汇，这意味着监管协调机制又有新内涵，新机制从组织架构到议事程序乃至协调方式等都可能重新建构。

并非没有这种可能性。一位决策层接近人士如此坦言。但这其中，涉及相关部门利益的调整，需要做好顶层设计。

如果查询2016年前央行金融稳定报告中，有关金融监管协调机制的描述，或不难发现宏观审慎监管协调之外，涉及交易、产品设计等微观行为的监管协调较为缺失。而就此参照国际标准，落实在架构或机制重构上，会如何设计呢？

这是一个令人头疼的问题。在3月2日的国务院新闻办公室发布会上，银行业监督管理委员会主席郭树清借用 rumor 否认主导 三会合并 。 积极参与、全力配合监管协调机制的建设，深化与 一行两会 ，当然还有外汇局，以及其他部委的信息共享和统筹协调，健全完善系统性风险监测预警和防控机制。及时弥补监管短板，排查监管制度漏洞，完善监管规则。 郭树清称，他表示，坚决治理各种金融乱象。按照中央经济工作会议要求，把防控金融风险放到更加突出的位置，确保不发生系统性金融风险。但郭树清对于银行监管模式的态度尚不明确。

瑞穗证券亚洲公司董事总经理、首席经济学家沈建光告诉经济观察报，金融监管体系正处于变化比较深刻的前夜，金融监管协调机制需要党中央、国务院对于监管体系变化进行决策。

诚如专家建言，建立包括一行三会、发改委、财政部等多部门参与的金融稳定委员会的机制，具体执行跨部委、跨行业的宏观金融监管政策，建立跨行业跨市场的风险预警和处置机制。

如此，统一标准，或聚焦于微观行为的大监管要来了！监管风向在变，金融生态或生变。投资者该何去何从？ 120万亿的大资产管理行业可能发生近30年来前所未有的巨变。大类资产轮动趋势或已经出现。 星石投资称。

短板：监管套利

此时，酝酿中的监管协调机制对应着一个跑在实体与监管之前的行业。

诸如，金融业增加值占GDP 8.4%（2016年底），其比重超过美国、日本等多数发达国家，仅次于以金融业和航运业为经济支柱的新加坡。金融业利润占比亦远超美国。

金融增速和GDP增速走势背离。二者增速不匹配。 民生证券研究院分析师朱振鑫认为。尽管从融资角度看，金融旨在服务实体经济，但随着金融自由化的深入，资金脱实向虚、资金空转现象或难以避免，金融业开始背离实体经济逆势高速增长。

分业监管，但金融混业趋势下，高层对此已有警觉。

2月28日，中央财经领导小组第十五次会议专门听取央行汇报，讨论了防控金融风险的问题。习近平强调，防控金融风险，要加快建立监管协调机制，加强宏观审慎监管，强化统筹协调能力，防范和化解系统性风险。要及时弥补监管短板，做好制度监管漏洞排查工作，参照国际标准，提出明确要求。要坚决治理市场乱象，坚决打击违法行为。要通过体制机制改革创新，提高金融服务实体经济的能力和水平。

按照郭树清的话说，部分交叉性金融产品跨市场，层层嵌套，底层资产看不见底，最终流向无人知晓。这种现象的产生，很大程度上是源于监管制度缺失，就是所谓 牛栏里关猫 。

而保监会副主席陈文辉此前在谈及保险资金运用时也曾指出，当前，金融产品由简变繁，可能通过银行、券商、保险等资管产品层层包装，跨领域、跨产品传递风险加大。加之投资链条延长，风险隐蔽性增加。一些跨领域的投资行为，从局部看是合规的、风险可控的，但从整体看，可能存在一定风险，比如杠杆在累积，这样导致风险跨监管、跨行业叠加，应对难度加大。

事实上，从证监会主席刘士余的妖精论、保监会主席项俊波的金融大鳄，到上任三天的郭树清之 牛栏里关猫 一说， 三会 主席均剑指监管短板衍生的监管套利，其对策之一是 金融去杠杆 。

而在朱振鑫看来，这次 金融去杠杆 和2014年非标的根源是一样的，均是银行资产出表、追求高收益、期限错配，2014年是 缩短企业融资链条 ，但这次由于投资标的由企业变成了有价证券，风险由债务风险变成了资产泡沫风险，于是成为了 金融去杠杆 。

从委外理财、同业存单纳入MPA考核到财税140号文要求资管管理人纳税再到央行 降准加息 ，朱振鑫认为，金融去杠杆的思路也基本清晰：规模上通过MPA和监管升级控制空转需求，渠道上增加交易摩擦，价格上挤压收益成本差，倒逼资金脱虚向实。 减少表外业务扩张，该纳入表内的要纳入表内。 郭树清称。星石投资解释，这昭示银行理财将受影响，大量资金需另行出路，严控表外业务扩张进入真刀实枪的执行阶段。

不是么？过去银行理财能够提供高收益固收理财产品，主要通过投资房地产市场获利。星石分析，由于表内业务受到严格监管，其资金投向、潜在风险需上报监管，投资限制较多，而表外业务由于缺乏监管成为极受资金青睐的投资路径，规模急剧扩张。

数据显示，目前以银行理财、信托公司、期货公司、券商资管、保险资金、公募基金等不完全统计，资管及理财资金池的总体规模接近120万亿。

2017年之后，更加严格的规范将是市场唯一标准，星石投资认为，这可能引发银行理财市场及资产管理行业从来没有过的巨变。某种程度上，整个金融行业的 供给侧 改革也在拉开序幕，导致的结果是债券、固定收益类理财、银行表外业务风险暴露增加，资金重新配置大类资产开始轮动。

11次的联席议题缺啥？

现在，风险暴露似乎并不是一个敏感的词汇。或远或近，或多或少的潜在风险隐患就在那里。较从前，当下的金融风险复杂性、潜在影响更甚。或许，三年11次的联席议题似乎不足以覆盖风险。纵观3月2日的国新办新闻发布会，郭树清及其他三位副主席（主席助理）提及 风险 二字近50次。

其实，为了避免风险，早在2003年，金融市场三大监管机构的当家人就约定，每一季度召开一次联席会议。

三会曾于2003年6月签署《在金融监管方面分工合作的备忘录》。该《备忘录》规定，会议成员由三方机构的主席组成，由主席或其授权的副主席参加，并规定 三方监管联席会议每个季度召开一次。

其时的议题曾涉及 金融控股集团的监管、证券公司融资、保险资金入市、信托投资公司从事证券业务 等方面。

不过，对于当时的联席会议结构，曾有人质疑，其认为 监管联席会议应为五部委的联席会议，参加者还应包括财政部和央行。

殊料，上述联席会议并非常态机制，曾一度18个月未召开 碰头会。

历经两次试水无疾而终之后，2013年8月金融业监管协调联席会议制度 重出江湖 。经国务院批准，该金融监管协调部际联席会议制度由央行牵头，银监会、证监会、保监会、外汇局为会议成员单位，必要时可邀请发展改革委、财政部等有关部门参加。

那时，在金融混业、泛资产管理创新、互联网金融发展如火如荼、金融 黑天鹅 事件频发和进一步推动金融改革背景下，联席会议亦被赋予了 大金融监管 启幕的想象空间。

其职责与任务主要涉及：货币政策与金融监管政策之间的协调、金融监管政策、法律法规之间的协调、维护金融稳定和防范化解区域性系统性金融风险的协调、交叉性金融产品、跨市场金融创新的协调等。

连续数年，央行货币政策报告中对此机制均有提及，比如强调 充分发挥金融监管协调部际联席会议制度的作用，强化交叉性、跨市场金融产品的风险监测和监管协调，促进各类金融市场、各类金融工具的协调发展，建立健全金融综合统计体系和信息共享机制。

央行发布的金融稳定报告对这一机制也颇为重视，且评价较高。

譬如，2015年的金融稳定报告曾专栏讨论联席会议运行情况。据2016年6月末发布的《金融稳定报告（2016）》，从2013年至2015年末，金融监管协调部际联席会议共召开11次会议，研究讨论50余项议题，其中2015年召开3次会议，研究讨论13项议题。2016年报告称，金融监管协调部际联席会议工作机制不断完善，报告中多次提及健全金融监管机制，并提出，积极发挥金融监管协调机制的作用，对跨市场、跨行业、交叉性的金融创新，明确政策原则，落实监管责任，防止监管空白和监管套利。

如果按照此前 一季度一次 的约定，28个月11次会议的召集频次并不低；概算平均2.5个月就要开一次部际联席会议。

很显然，此高频次部委会议与快速增长的金融业休戚相关。其对应的阶段是，监官套利诱发的金融业扩张。

据朱振鑫分析，自2000年至2016年，金融业扩张经历了 从基本面支撑到监管套利 的逻辑变化。

譬如，从金融业占GDP的比重来看，金融业共经历了两轮高速增长:第一轮在2005-2007年，经济高速增长、股市理性繁荣；第二轮则是2011年至今，主要体现为由监管套利驱动的影子银行和非银机构的扩张。2011年至2016年的增长根据资金的投向不同又可以分为两个阶段：2010年至2013年，非标扩张、授信类影子银行扩张，2014年至2016年，委外加速扩张，资产价格快速上涨，投资类影子银行和非银机构扩张。

2011年以来金融业背离经济增速持续高增长的原因较为复杂。 从微观角度看，是出于盈利需求进行监管套利，导致金融创新泛滥、影子银行体系膨胀。 朱振鑫称。

不过，从宏观角度来看，朱振鑫认为原因有二：在实体经济收益率下行时加速推进了金融自由化；其次，金融行业资本收益上升，过剩的流动性自然选择了收益高的金融业。

换言之，即实体经济资本收益率下降、风险上升，利率市场化使得银行风险偏好上升，从授信扩表走向投资扩表，带动非银扩张；同时金融行业资本收益率上升，使得流动性更愿意停留在高收益的金融行业，货币脱实向虚、资金空转难以阻止。

可是，如果细观那11次的联席议题，不难发现，监管协调机制在宏观审慎方面较为着力，但微观行为的监管协调较为缺失。尽管联席议题提及 明确跨市场、交叉性金融创新监管原则，促进新兴金融业态规范发展 ，但利率市场化背景下，逐利资本越来越 猛 其在资本或货币市场 吸金 之为越来越隐蔽；这其中，涉及交易、资品设计等行为几成监管盲点。

也因此，防范金融风险，监管层如何跑在风险前面，怎样把握 收与放 的 度 尤为重要。这似乎得从机制与制度基础建设两方面着手。如此，或能达到及时与有效监管的目的。但这需要行动的勇气与睿智。

解决方案：微观行为与职能监管？

的确， 金融创新和交易活动越来越偏离经济贸易发展的实际需要。 一位监管层接近人士直言。

也因为存在监管盲点，所以会出现 牛栏里关猫 。正如郭树清借此比喻当前金融监管的 短板 。

当前防控金融风险的重点，就监管而言，重点之一怕就是要解决 牛栏里关猫 的情况。这包括两方面。第一是考虑 量身定做 ，针对猫的特点，要有关猫的笼子。也就是说监管要有针对性，就各个监管机构而言，就是要跟得上层出不穷的 金融产品创新 ，填补监管盲区和空白，切实解决监管不到位和滞后的问题。要根据变化的金融经济形势，对监管框架和格局做适应性的调整。

郭树清也给出了解决方案。他说，没有完善的监管制度，银行业经营必然引发严重的风险暴露。要根据银行业务和风险的新变化、新现象和新特征，参照国际监管标准，全面梳理银行业各类业务监管规则，尽快填补法规空白，及时更新已经滞后于业务和风险发展的监管规制，废除不合时宜的监管规章制度。当然，这是就银监会的层面而言。

其次，或许还应注意到，在一些领域，现实是监管分割的情况比较严重。监管空白和盲区，更容易出现在监管交叉地带。比如有些领域银政保各管一段，从各自划定或默认的监管职责去评判，有些金融产品似乎是没有问题的，但正像郭树清所言，部分交叉性金融产品跨市场，层层嵌套，底层资产看不见底，最终流向无人知晓。

不过，关乎120万亿的大资管统一规则已在路上。方向是减少表外扩张，资产该入表的要入表。星石投资称，银行理财将受影响；房地产资金一大重要来源受阻，房市泡沫难以持续膨胀；市场越来越缺乏高收益投资品，大量资金需另寻出路，目前处于复苏态势的A股市场有望受益。 我们将进一步完善银行理财业务的规制建设，加强监管。 银监会副主席曹宇称，由央行牵头，会同 三会 正在制订统一资产管理产品标准规制，进展也很顺利。银监会积极配合央行和其他部门做好相关工作。

北京师范大学金融研究中心主任钟伟认为，金融监管改革的可能性不排除 从现在 一行三会 的联席会议到基于穿透式的监管而形成，其形式是共同行文。换言之，如果某一项金融监管涉及两个或两个以上的监管部门，则可能形成央行和几个监管部门联合发文的机制。使得部委之间在部门法规的协调方面更为深入。

这其中， 超级央行在未来监管中的作用日趋显性，因其有流动性创造和金融市场宏观审慎监管的天然责任。这体现在两方面：关于宏观审慎和系统性风险，央行要兜底和负责；另外，关于银、证、保跨界和灰色地带金融创新的领域需要统揽全局。 钟伟称。

值得一提的是，钟伟认为，地方政府在金融监管中的作用，诸如地方金融办与 一行三会 及其垂直系统之间的关系 在当下金融监管体制改革未必会涉及。

钟伟相信，当下经济稳中向好。此趋势下，目前监管体制没有必要做伤筋动骨的大改动，因为不知道变动之后的监管效率更好还是更差。

现实而言，金融已嵌入到各个生活场景，无论是支付、社交或是出行，包括理财等等。大成律师事务所合伙人肖飒说，现有监管模式是以审慎监管为主的分业监管模式，虽然条块清晰、权责明确，但随着百姓金融需求的不断提高，市场中的金融企业，尤其是民营金融企业往往已经提前混业经营，他们采取了 金控集团 等方式巧妙 规避 了金融混业的禁忌。

也许， 金融系统稳定和消费者权益保障为目标的行为监管，是目前比较先进的金融监管理念。行为监管有利于打破过去机构监管的弊病，从被监管者的行为来判断其真实的经营行为和风险层级，是金融监管历程上的进步。 肖飒称。

也有说法称，监管机构不妨针对业务进行监管，而不管从事业务经营的机构性质如何；即功能监管，其优势在于 监管的协调性高。

目前的监管有两种趋势：宏观审慎监管，微观行为监管。九州证券全球首席经济学家邓海清分析，前者重点强调跨市场监管，弥补监管真空和监管漏洞，央行在宏观审慎监管方面承担更大的职责。后者，重点强调金融行为的实质是否违法，而不是局限于是否违背现行法律， 三会 在行为监管方面承担更大的职责。

如国新办首秀上，郭树清提及一个此前极少被市场关注的银行业监管要点，即 重点整治违规开展关联交易、花样翻新的利益输送、重大经营管理信息隐瞒不报、违法违规代持银行股份等不良行为。

于是乎，生态与格局渐变的金融市场上，不管是资管产品发行人、中介，还是投资人都要调步伐与心态，去面对即将到来的统一微观行为大监管机制。别走得太快，等一等灵魂。